本年头，智谱和MiniMax在港股竞速“各人AI大模子第一股”一度成为市集焦点。
最终，智谱在1月8日疾足先得，刊行价116.2港元，首日涨约13%，随后连续两个交往日涨超20%。
1月9日MiniMax随后敲钟，但涨幅更为强势，刊行价165港元/股，首日暴涨109%，次交往日续涨15%后才小幅回调。
近半年以前了，上述“双雄”仍是刻下唯二上市的主流落寞大模子厂商。
何况，就在年中之际，这两家又险些同步晓喻将运行A股科创板IPO。这回MiniMax于5月31日当先发布公告阐述运行“回A”程度；随后6月1日智谱即晓喻拟在科创板上市募资150亿元。
相较于登陆港股时的景色，如今企业、行业、市集发生了哪些变化？它们在A股又能讲出哪些新故事？
这半年发生了什么？
这半年，智谱和MiniMax的股价阐扬一度王人很可不雅。
收尾6月5日12时，智谱股价1300港元/股，较刊行价涨约10倍，市值达到5796亿港元；MiniMax股价575港元/股，较刊行价涨约2.5倍，市值1803亿港元。
天然6月5日双双大跌，但就在晓喻回A前，市集对两家公司仍有富足的温雅。
尤其是智谱，该公司5月29日刚刚在盘中涉及1993港元/股的历史最高点，市值一度贴近9000亿港元大关。
MiniMax的高点出当今3月，彼时股价最高达到1333港元/股，市值提高3800亿港元。5月该公司市值也均在2000亿港元以上。
此前，市集对两家公司的估值很大程度是获利于其“稀缺性”，而鼓舞A+H上市、重复Anthropic、OpenAI等国外大模子巨头好意思股IPO提速，王人会影响这一评估维度，两家公司近期的回调或与此磋商。
不外，更值得关注的，是两家公司功绩的阐扬和行业逻辑的变化。而这也很大程度上讲明了，为安在二级市集评价上，MiniMax发轫更高而智谱潜力更足。
3月，两家公司接踵发布上市后首份年报。
智谱2025年营收7.24亿元，同比增长132%，经诊疗净失掉31.82亿元；MiniMax营收7903.8万好意思元（约5.7亿元），同比增长158.9%，经诊疗净失掉2.5亿好意思元（约17.5亿元）。
名义看，MiniMax增速略快且失掉相对可控，但智谱41%的毛利率显赫高于MiniMax的25.4%。
智谱ToB，MiniMaxToC，波音(bbin)体育官方网站智谱深耕土产货，MiniMax主攻出海的相反叙事市集早已熟知。
在年头登陆港交所之初，C端、出海蕴含的增速预期和念念象力空间更大，MiniMax的贸易阵势也被合计更熟练，其涨势一度更猛。
但近半年来，AI落地，走入办公、出产场景是主叙事，何况平直关系到AI能否冲突泡沫魔咒，创造更永恒价值的始终叙事。尤其是主攻B端的Anthropic的“狂飙”，和以“龙虾OpenClaw”为代表的Agent“破圈”，大大加多了大模子在B端市集的发展前程预期。
智谱天然东谈主力密集、研发成本吃重，但在国内务企市集面位已较褂讪，客单价高、粘性强。何况，其对编程和Agent跟进较早，正应和了这半年来行业的主流趋势，一度在“好意思股映射”中对标Anthropic，近期估值阐扬也更强势。
MiniMax方面，好音问是其5月运营更新泄露各人用户范围约3亿，以前两个月ARR翻倍。但C端利用流量竞争愈发横暴的情况下，公司异日增速会承压，世界杯(中国)而其对投流买量的依赖也会在功绩盈利预期上被放大。
更要道的是AI价钱的剧变和分野。
直到春节AI大战前，似乎大模子免费、降价的大趋势还会不竭。但就地，Agent大火透澈“带飞”Token经济，个东谈主Token使用量大幅增长，企业、产业场景对Token的需求也抓续暴增，这让Token价钱回来朝上。
智谱CEO张鹏本年3月就在功绩会上暗示，公司一季度API订价累计上调83%，调用量不降反升，增长400%。3月、4月智谱模子订价均有所上调，且对标口径是将“Coding场景的缓存掷中Token价钱”与Anthropic的ClaudeSonnet4.6相对标。很明显，该公司走的已是“本事溢价”道路。
MiniMax也在加价，其最新发布的旗舰模子MiniMaxM3不竭上调API订价。不外，在C端订阅方面，该公司仍主打性价比，其TokenPlan订阅决策在业内具有明显的价钱眩惑力。实质上，行业中主打C端的DeepSeek仍在大幅降价，但使用限制越来越多，V4发布后不久，各人阵势的上传文献、联网搜索功能接踵取消，原因是“资源病笃”；而受众基数和活跃度最高的豆包也上线付费订阅阵势，激刊行业平素筹划。
Token价钱走势之变对大模子的影响还在不竭，刻下看主攻B端的企业调价相对坚忍且更易受市集招供，但也意味着异日价值竣事、贸易考证压力更大。而C端在价钱上相对纠结，各家王人需探索市集的接受度和临界点到底在哪个位置。
除了行业联想，“双雄”也王人靠近解禁压力，智谱本年7月就有占总股本5.76%的限售股解禁，来岁1月磋商比例更是高达40%。MiniMax也将在7月迎来IPO后首轮大范围限售股解禁。高估值能否禁受住融会股激增的冲击，亦然“双雄”回A前必须回话的问题。
大模子在A股讲什么新故事？
天然“A+H”上市的案例也曾太多，但在近两年AI科技潮带动成本市集温雅愈发烧潮，波动也愈发剧烈的情况下，A股与港股的相反也愈加受到了市集关注。
加拿大PC中国官网入口“双雄”回A，也需要讲些新故事。
刻下来看，港股投资者垂青各人化叙事与流动性溢价，而在如今的A股科创板，“硬科技”与“国产替代”则是最常出现的要道词。
在这方面，可能既是智谱此前的痛点，也具备成为新故事亮点的潜质。
智谱曾在本年2月发布GLM-5后，因算力不及导致就业不自由而公开致歉。彼时市集关注到其算力依赖第三方供应，穷乏自建算力中心，不仅业务可能受到制肘，始终成本遏抑能力也存疑。
而在该公司最新表现的150亿元科创板募资中，有120亿元筹备用于东谈主工智能通用基座大模子容颜投资，主如果下一代基础模子（GLM-6及后续系列）的研发迭代与大算力集群的抓续插足。
智谱回A的中枢叙事，很可能会更侧重“基座模子+国产算力+智能体”的自主平台化发展标的，愈发强调其本事基础法子平台属性。
何况，值得注重的是，5月下旬国度发改委磋商郑重东谈主也明确暗示，要联接国产大模子加恣意度适配国产算力芯片，在保抓快速发展的同期，确保自主可控、向善发展、行稳致远。关于深耕政企市集的智谱来说，与国产算力的协同，这很可能在A股语境下愈发取得强调。
MiniMax相似靠近算力病笃，“国产算力”的故事相似灵验，但与智谱可能有所相反。
MiniMax属于典型的轻钞票阵势，固定钞票开支低，算力险些一齐来自第三方云就业。但在国产算力和会层面，其反映速率一向较快。后来续与国产算力的和会可能更多打软件层面的生态适配与效果优化，而“生态牌”亦然亟需生态扩容、解围，冲突英伟达CUDA掌握的国产算力最关注的发展趋势之一。
此外世界杯(中国)，MiniMax在硬科技方面也还有许多不错建筑的叙事，比如多模态能力、智能密度等，而性价比、出海等倡导也一向较受市集关注。